转债投资建议
首日上市价位预计96元。以6月26日正股收盘价计算，转债对应的转股价值为87.6元。参考同等平价附近的光大、泰晶、无锡，转股溢价率在10%-18%不等，考虑到银行板块老券偏高的估值以及权益市场下跌给估值带来的被动走扩，若以10%的溢价率估算，首日上市价位预计96元。
我们认为广电网络作为陕西省内唯一合法的有线电视网络运营商，在该领域的经营运作一家独大，但业绩的主要来源有线电视板块，具有明显的公用事业化特征，非市场化定价使得板块内基本收视业务盈利被高度管制，只能依赖用户数量的堆积驱动，而相比之下采取市场化定价的高清互动等收视业务又因其受众面窄、收费高等局限性，目前尚未有真正的渗透。
展望未来，拉长周期来看，内生性的用户拓展才是长久之计，公司层面目前虽已有部分行动以面对跨界竞争和行业大趋势，但项目真正落地以及对未来终端付费群体的吸引力仍有很大不确定性。同时在交易层面，公司正股走势低迷，目前仍在不断寻底的过程中，正股的市场关注度也很低，首日有不小的概率破发，虽然转债有网下，但是建议投资者谨慎参与。
转债基本要素
广电转债此次发行规模8亿，流动性尚可。整体来看，下修条款有所放宽，更便于发行人促转股，其余条款与市场主流并无两异。以6月26日正股收盘价计算，转债对应的转股价值为87.6元。
正股分析
广电网络前身为2001年挂牌成立的原陕西省广播电视信息网络股份有限公司，后经重组借壳、增发融资、整体上市、集团化运作，目前为陕西省国有大型文化传媒企业集团。公司作为陕西省内唯一合法的有线电视网络运营商，在该领域的经营运作一家独大，目前主要从事广播电视网络的建设和运营，并基于此开发互动、点播等增值业务以及宽带接入业务。2017年公司收入主要来源于居民有线电视相关业务，当期占比37.5%，在此基础上增值业务、宽带接入为代表的衍生业务也分别贡献了10%、16%的收入。从各业务的毛利分布来看，有线电视网络运营板块的占比超过90%，但各分支毛利构成未有详细披露。
根据广电网络2017年年报数据披露，当年营收同比增长9.9%至28.5亿，归母净利同比增长32%至1.76亿，整体来看，一方面公司近些年业绩波动平稳，受经济周期的影响不大；但另一方面，公司盈利模式的固化也决定了其业绩表现难有大作为。公司有线电视板块作为公用事业化的业务分支，其中覆盖多数居民生活需要的基本收视维护费以政府定价的模式开展，该部分盈利被高度管制，只能依赖用户数量的堆积驱动。而相比之下采取市场化定价的高清互动等收视业务又因其受众面窄、收费高等局限性，目前尚未有真正的渗透。因此短期内用户规模虽仍有提升空间，但内生性的用户拓展才是长久之计，以单户价值提升为导向显然是更好的盈利模式。
从公司整体的毛利率来看，在同行业上市公司中位居中游，广电类企业大多无法脱离非市场化之下的盈利困局，因此盈利能力更多的取决于主业之外高附加值产业的拓展情况以及业务占比，以湖北广电和华数传媒为例，两者在有线电视服务之外，以电视+互联网双主业发展为未来主攻方向，加速向电视互联网企业转型，此外华数自身优势的广电业务，对宽带以及数据通信业务开展也有积极的助推作用。
转债募投“秦岭云”融合业务建设，融媒体转型跟随大势。公司早期的广电业务以dvb 平台为基础，后续拓展至高清互动 vod 平台。但在目前三网融合的大背景下，广电运营商正逐步面对来自互联网、电信以及电视厂商的跨界竞争压力，外部冲击已经给市场化时间短、市场竞争经验本就不足的广电运营主体带来强烈的危机感，在目前的行业背景下，企业亟待开辟新的运营模式以迎合用户需求从而提高其粘性。
公司此次转债募投的“秦岭云”项目是由“传统有线电视传输企业”向“融媒体服务商”转型推进的关键一步，此举将使公司业务向ott模式逐步转型，以应对互联网企业与电信运营商的挑战，公司本就具备完善的网络建设与用户资源，在此基础上，“秦岭云”带来的转型、变革和融合将使公司的行业竞争力进一步提升。
风险提示
行业竞争加剧、项目回报不及预期。
本文源自天风固收